董事网络供求分析与投融资决策研究

【摘要】关系是所有经济行为的基本特征,是人与人之问、组织与组织之间相互支持、影响以及信息流动的重要渠道。它犹如一张蛛网覆盖了整个社会,进而社会便成了各类关系的集合。在中国,“关系至上”或人情社会的观点已为社会公众所接受。对于企业而言,关系网络是企业成功的重要因素,因为企业可以借助关系网络获取高价值信息和稀缺资源,制定风险小收益大的投融资决策。但是,个人关系网络只是企业所拥有的一种潜在资源,只有通过自身吸收能力将个人社会资本转化为企业社会资本才能将个人关系资源转变为企业获取资源的能力。而企业中一个重要的关系网络就是董事网络,董事网络是企业之间可靠和低成本的交流渠道,通过与联结企业的沟通可以实现相互间的资源获取和信息共享。目前,国外董事网络研究集中于因校友、职业以及民间组织等形成的公司内部关系和因董事形成的公司外部关系对并购、投资以及创新等公司行为的影响；相比之下,国内董事网络研究在研究内容、研究方法等方面尚处于起步状态,仅有少数学者运用特殊类型公司或董事形成的董事网络考察其对并购、薪酬激励以及绩效等方面的影响,尚未形成一致的、完整的理论框架。中国特殊的人情社会背景决定了本文无法照搬国外研究方法和结论,而国内相对匮乏的董事网络研究无法为现阶段董事网络的构建与优化提供丰富的借鉴和指导,这恰恰为本文提供了研究动机。本文以社会网络理论为理论基础,以国内人情社会为现实背景,探究具有中国特色的董事网络形成机理及其影响渠道具有重要的现实意义和理论意义。在理论上,基于上市公司董事网络的分析推动了社会网络理论和网络治理理论的进一步融合,从而有助于形成相对完善的董事网络理论；在指标上,不拘泥于中心位置指标,首次尝试运用剔除冗余关系的结构洞方法检验网络节点位置的影响,从而提出更加科学合理的结论；在研究内容上,.首次从供给和需求角度分析董事网络的成因,并进一步从投融资角度考察其资源特性,从而构建了相对完整的董事网络形成与影响框架。在形成机理方面,本文主要从市场层面和公司层面入手。在市场层面上,通过构建董事市场供给指数,首次量化了董事资源的市场供给程度,并从地理位置角度对独立董事选聘来源进行空间分析,在整体上揭开了独立董事选聘过程的“黑箱”。研究发现,本地和辐射中心的董事供给市场均对上市公司董事会独立性产生正向作用,但是董事选聘的市场化并不非常显著。然而,本地市场供给对非国有控股、竞争行业的上市公司董事会独立影响显著大于国有控股和垄断行业；辐射效应分析却显示中心市场供给的影响恰恰与此相反。在剔除强制性需求之后,本文发现本地市场供给和中心市场供给对公司独立董事自主性需求的影响与对总需求的影响一致。因此,本文推断,独立董事的选择已基本实现市场化,但是这种市场化的选择机制更多的是基于本地市场。在公司层面,本文从整体角度而不拘泥于单个理论的角度通过考察董事网络的构建目的并分析其对公司绩效的溢出效应作用渠道的方式提供网络构建动机的直接证据。本文首次引入结构洞指标从绩效和薪酬激励角度考察董事网络的构建动机。研究发现,在公司绩效方面,连锁董事网络能够显著改善公司绩效,即网络构建是出于组织目的,而非个人目的；在薪酬激励方面,董事中心位置和结构洞位置的加强反而显著降低本期薪酬激励,只有当本期公司绩效增加时,董事才会在未来获得较高薪酬,与此相伴的是绩效的进一步提升。因此,董事网络的构建是出于组织目的而非个人目的,并且在组织目的实现之后,公司可以采取“投之以桃,报之以李”的方式延期支付高薪酬的方式奖励董事在网络构建中的贡献。在作用机理方面,本文考察了董事网络的资源特性和信息特性对投融资决策的影响。对于融资决策,本文首次分离出董事网络对融资决策的两种效应,即董事网络如何通过信息效应和资源效应缓解融资约束。研究发现,董事网络能够提高信息披露质量,当分解出信息效应之后,董事网络的资源效应显著缓解了融资约束,进而确认了董事网络的信息效应和资源效应；对于所有制差异的企业中,国有控股企业中的信息效应和资源效应均不明显,非国有控股企业中信息效应和资源效应发挥显著积极作用。对于投资决策,遵循“董事网络→融资决策→投资决策”的传导路径,本文分析了董事网对投资决策进而公司绩效的影响。本文尝试性地考察了董事网络对投资过度和投资不足两种非效率投资行为的影响,并进一步探究其在所有制存在差异的企业中的发挥的差异性作用。研究发现,上市公司越处于董事网络中心位置,投资效率越低；上市公司处于结构洞位置可以有效抑制非效率投资进而提高投资效率。进一步区分过度投资和投资不足：中心位置加剧了上市公司的过度投资和投资不足行为,结构洞位置抑制了上市公司的过度投资和投资不足行为；中心位置会同时增加国有和非国有控股企业的非效率投资,并且均会体现在过度投资的增加和投资不足的恶化,结构洞位置会同时减少国有和非国有控股企业的非效率投资,同样体现在抑制过度投资和减少投资不足,但非国有控股企业的作用更显著。本文以董事网络成因为起点从市场供给和公司需求两方面入手,从投融资角度考察了董事网络的资源特性影响,构建了相对完善的董事网络理论框架,有助于加深理论界和实践界对董事网络的形成机理及其作用机制的认识,从而为公司与个人构建董事网络以及监管当局限制董事兼职现象提供借鉴。
【作者】王营；
【导师】曹廷求；
【作者基本信息】山东大学，金融学，2014，博士
【副题名】基于中国上市公司的证据
【关键词】董事网络；董事供给；薪酬激励；投融资决策；公司绩效；

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